财经风云--投资交易是巴菲特的青春之泉

caijing 发布于 2011-3-25 13:33:00

 

投资交易是巴菲特的青春之泉
作者:Martin T. Sosno福布斯中文网
巴菲特如今的任务不是选股,而是实施上百亿美元交易的宏大策略。
那种将沃伦·巴菲特视为超人——一种尼采受神灵启示而构想出来并获神赋的超人(Übermensch)——的观点在我看来是完全错误的。我不是想贬低巴菲特的毕生成就,他的投资业绩数据真的非常出色,令我艳羡无比,但是请让我们将注意力集中在如今的伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)以及该公司在巴菲特退下来之后的继任问题上吧。
所有关于巴菲特接班人以及那些经受彻底审查而准备接手的投资经理的言辞都没有切中要害。随着对伯灵顿北方铁路公司(Burlington Northern)的大规模收购,巴菲特把继承问题变成了一件缄默之事。他的行动路线图表明,他还打算进行更多的大手笔交易。刚刚宣布的有:以90多亿美元现金外加承担债务收购路博润公司(Lubrizol,LZ)。
巴菲特的继任问题永远不会对伯克希尔公司的股票投资组合产生很大影响。诸如可口可乐公司(Coca-Cola,KO)等巴菲特的传统投资头寸从来没有抛售过。由于所得税的原因,伯克希尔公司一直持有这批可口可乐股票而没有动过,同时获益于股息复利增长的好处。该公司投资组合的核心股票是可口可乐公司、富国银行(Wells Fargo,WFC)及美国运通公司(American Express,AXP),这些总计占600多亿美元总投资头寸的一半左右。巴菲特目前并不急切需要年轻的投资组合经理来接班。总之,其股票投资组合已成历史传奇。
这个双头兽不仅拥有价值1,500亿美元的庞大流动资产,还拥有价值940亿美元的经营资产直接所有权。去年,伯克希尔公司对原来只是持有股份的伯灵顿北方铁路公司进行全面收购,从而使伯灵顿北方铁路公司进入其经营性资产类别之中。盖可汽车保险公司(Geico)同样在几十年前从股份持有转为全资拥有。
将企业集团经营企业所获得的收益与持有股票和债券的预期收益(总计超过900亿美元)相比较,最终的结论是:伯克希尔公司的发展轨迹坚决将其自身与资金管理公司划清界限。保守假设标普500指数其年复合增长6%,那么伯克希尔公司的股票投资组合市值每年复合增加35亿美元。另外再加上其350亿美元债券投资组合每年获得的15亿美元税前收入,或者甚至500亿美元债券投资组合每年获得的20亿美元税后收入。你得出伯克希尔公司每年投资收入可达55亿美元。
暂且撇开其保险业的盈利能力不计,伯克希尔公司经营性资产去年获利70多亿美元。旗下中美能源公司(Mid American)的天然气管道业务及电力业务仍然是稳定的收入来源——每年11亿美元。像大多数主要铁路干线一样,伯灵顿铁路公司的收入去年恢复了50%,获得24.5亿美元的利润,今年的净利润预计可达30亿美元,而在恢复正常的经济环境中,其利润增长可能达10%。
伯克希尔公司保险业务的收入与上年持平,达52亿美元。其承保盈利得以恢复,但投资收益有所下降。火灾与灾害保险行业目前的承保能力严重过剩。竞争压力丝毫未减,从而压低了保险费率。利率如果攀升的话会有助于其投资收益,但同时会由于债券抛售而致使其账面价值减低。
巴菲特对Geico的业绩情况颇为得意,但汽车保险业务目前非常艰难,而要提高市场份额不仅很难,而且成本很大。新客户难以成为固定客户,而新增加的保单持有人往往证明是高风险客户。
保险业务去年有所恢复,但承保业绩仍比2008年低4亿美元。Geico是巴菲特自豪和快乐的源泉,但税前承保业绩仍保持在11亿美元。去年所获得的保费收入仅增长了5.2%,这个业绩算不上是世界上最好的——甚至对于循规蹈矩的保险公司来说也是如此。
我合计出,伯克希尔公司旗下各公司的运营收入约为130亿美元。保险业、铁路运输业、制造业、零售业及服务业历来属周期性行业,在经济扩张期间呈现周期性增长。
比如,伯克希尔的净投资收入——这是所有保险承销商的主要业绩指标——去年实际上从43亿美元下降为39亿美元。Geico的净投资收入大约保持在公司运营收入的40%左右。你不会因为想拥有Geico而买入伯克希尔公司股票。
巴菲特在金融危机时期大胆投资所获得的声望实至名归。他对高盛集团(Goldman Sachs)的投资除了利息收入之外,还至少获得了20亿美元的资本收益。他之前买入的高盛集团、瑞士再保险公司(Swiss Re)、陶氏化学公司(Dow)及通用电气公司(General Electric)高收益率优先股今年要赎回了,但这些股票的收益率高达8.5%至12%之间。这些优先股一旦兑现后就会损失高达300亿美元的股息收益,这可不是小钱啊。勇气极具价值!风险收益比对巴菲特有利。
这些可赎回优先股相继赎回后,可为伯克希尔公司提供近600亿美元用于再投资,这笔资金规模与目前伯克希尔公司所持有的股票规模相当,而且还有340亿美元的固定收益投资。我的直觉告诉我,其中大部分流动资金将专门留作收购经营性公司之用。伯克希尔公司拥有用于购买两三家类似伯灵顿北方铁路规模公司的所需资金。
巴菲特如今的任务不是选股,而是实施上百亿美元交易的宏大策略。伯林顿北方铁路公司是巴菲特第五个具有代表性也是具有完美收官意义的收购交易。他打算让伯克希尔公司购买一系列庞大运营企业——而这些公司至少要参与经济正常化增长。
这些是巴菲特未来过世之后10年内仍将继续进行的任务。他将像一罐琥珀色蜂蜜中冷冻着的一只蜜蜂那样,作为美国长期活力的象征而长眠在我们心中。有几十个有能力的高管可以监管这些营运公司,甚至有一些也是精明的交易撮合者,但很少有人能像他那样成为杰出的具有创造性思维的策略性投资思想家。
在伯克希尔最新年度报告的第102页,其股票表现指数图非常能说明问题。该图涵盖了过去五年的表现,显示出伯克希尔股票胜过了标普500指数——伯克希尔股票在过去五年的表现指数为136,而标普500指数同期的表现指数为112。但是,从2008年年底到2010年市场大盘表现较好,标普500指数上涨了42%,而伯克希尔股票则上涨了25%。巴菲特应该在2009年初市场底部时投资更加激进一些。
我认为,未来伯克希尔公司的股票表现会略优于市场平均投资表现。巴菲特的狂热崇拜者不应过于期望伯克希尔公司股票的表现,但也没有什么可担心的。
在未来几年,高盛集团的股票表现是否会比伯克希尔哈撒韦公司好呢?我敢打赌,“是的!”在2008年至2009年金融风暴的最低谷时期,高盛处于金融杠杆率过高状态,而当时处于金融杠杆过低状态的巴菲特以优惠条件与高盛协商购买了后者的优先股。如今,高盛集团和伯克希尔公司都处于金融杠杆过低的状态,并正在显示各自实力。
巴菲特的投资传奇正以一种非常良好的状态接近尾声。伯克希尔公司股票超过其账面价值的溢价正在缓慢减少。即使巴菲特最终过世,可能对伯克希尔公司的股价也没有多大影响了。
 
马丁·索斯洛夫(Martin T. Sosnoff)是亚特兰大/索斯洛夫资本公司(Atalanta/Sosnoff Capital)创始人兼董事长,该私人投资管理公司负责管理的资产超过110亿美元。索斯洛夫已发表了两本有关自己华尔街从业经验的书:《华尔街上的谦逊》(Humble on Wall Street)、《沉默的投资者、无言的失败者》(Silent Investor, Silent Loser)。他多年担任《福布斯》杂志专栏作家,并担任《纽约邮报》(New York Post)专栏作家三年。索斯洛夫个人以及亚特兰大/索斯洛夫资本公司为客户持有文中提到的以下股票:路博润公司(Lubrizol,仅债券)、富国银行(Wells Fargo)、陶氏化学公司(Dow Chemical)及高盛集团(Goldman Sachs)。
西方石油公司、康菲石油公司、斯伦贝谢公司和哈里伯顿公司。
 
译 陈玮

 



 



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