财经风云--最全分析:华为事件及TMT投资展望

caijing 发布于 2019-5-21 18:00:00

 

最全分析:华为事件及TMT投资展望
来源: 中信建投证券研究


倘若华为挺过这一段,对于国产供应链来说将会是更加清晰的成长机会。
近期,受特殊事件影响,TMT板块下跌明显。未来市场将如何演绎?TMT产业将如何发展?投资上有哪些风险与机遇?中信建投TMT团队组织召开“华为事件 及TMT投资展望电话会”,带您一探究竟。

武超则:TMT产业链的分工格局会不会发生改变?
我是中信建投证券研究发展部行政负责人武超则,今天参会发言的还有中信建投TMT团队的所有首席分析师。针对华为事件,我们也在尽可能的从产业的角度,谨慎客观的对该事件进行测算和分析,希望能够在TMT的投资策略方面给大家提供一些有价值的建议。

目前该事件处于一个很不确定的状态,事情的变化是动态的,所以我们更多是基于对产业和产业链的认知,针对该事件的潜在影响进行分析。

在3月份,我们已经发布过一篇关于华为产业链的投资机会的报告。在很多场合,我都表达过华为产业链是一个备受关注和重要的板块。我们当时详细测算了整个华为产业链部分供应商的情况以及手机和通信产业链自主可控的情况。我们当时也是基于华为内部推的去A计划以及中兴事件后华为所做的预案所进行的分析。

华为实际上是有比较清晰的措施以及准备的,这些我们在报告里都有详细论述。在五月初,我们又发了一篇深度报告,是对华为整个发展历程的分析,也是为了更系统性地说明华为甚至整个中国通信产业,或者说通信设备商发展和追赶的历程。今天的电话会议也会基于上述提及的两篇报告的判断,来跟大家进行分享。

很多人问到为什么除了贸易摩擦外,这件事情会变成一个全民关注甚至全球都很关注的问题?从影响来看,我认为,无论这件事最终结果如何,都会对整个科技行业、TMT行业有比较深远的影响。全球四大通信设备商,中兴、华为、诺基亚和爱立信占据了全球90%的通信设备市场份额,中兴、华为作为中国两大通信设备商巨头,在全球的市场份额接近50%。所以从这个角度看,这次的事件会对未来5G 的商用和全球通信行业的演进产生比较大的影响。在手机层面,华为目前的市场份额是全球第三,而且增速是超过前两家的。所以说,我认为后面的影响可能是以下三个层面:

(一)对5G产业链的影响。

今年是全球5G商用元年,从全球各个地区来看,2019-2020年都是5G商用的关键时间点。不出意外的话,我国今年应该会发放5G商用牌照。517电信日刚刚过去,与市场此前预期不同,当天并未发放5G试商用或商用牌照,对此我们实际上在前期研报中已有明确提示。

(二)对全球通信产业链分工的影响。

通信行业经过多年的演变与发展,目前已经有比较清晰的分工。美国厂商做芯片和元器件,中国主要是做整个产业链里的制造、终端和应用的环节。这样一种精细化分工,是过去十年全球TMT行业发展的主线。但这种分工我们今天看到了一些问题,不管是技术竞争还是基于信息安全考虑,目前整个产业其实是在从极致分工又重新走向融合。这种融合跟新技术的迭代有一定的关系,例如IT与CT的融合。在硬件产业链上,伴随着5G,整个元器件即手机端的模组化和通信侧上下游的分工合作变得更加紧密。基于这个事情,我们在思考全球通信、TMT产业链的分工格局会不会发生改变?

(三)与科创板叠加的影响。

科创板作为支持中国科技创新的环节。在这样一个窗口期,科创板可能会对TMT板块公司的估值体系有一个分化的影响。而该事件对一些已上市的公司和要上市的公司都会有影响,这二者叠加的影响又会是怎么样?

投资方向上,目前时点,基于现有的信息量,有两个方向我们认为是相对比较确定的:

(一)自主可控和信息安全板块。

2018年我们就谈过这是我们除5G以外最看好的方向,在我们的信息基建报告里,第一期也是主要分析了信息安全和自主可控的板块。无论该次事件如何演化,这个投资主题将会被持续强化。从长期发展角度来看,这会是一个变局之年。这个板块可能会从过去的由政府主导、军品采购为主的小众、偏主题的领域走向市场化、产业化,我们认为这是一个非常重要的投资机会。

(二)华为供应链。

这是一个喜忧参半的事情,目前有不确定因素,但是华为挺过这一段,这对于国产供应链将会是更加清晰的成长机会。

这两个板块是我们认为基于目前时点大家应当重点关注和布局的。

刘双锋:重点关注关键元器件国产替代品的机会
对华为事件以及产业链现状投资机会的梳理:

(一)华为事件超市场预期

5月16号美国在没有任何证据的情况下,以国家安全为由在将华为纳入实体清单,一方面限制华为产品进入美国市场,另一方面限制美国企业对华为的产品和服务的出口,这里面有一个问题要澄清:名义上美国企业通过申请出口许可的形式出售产品给华为,但是实际上周五有小部分美国企业已经停止发货,按照正常节奏大部分21号美系供应商停止发货了。

(二)尽管事件比较突然,但是因为从去年4月份以来华为内部对于保持业务连续性准备了多套预案

其中包括对部分需要从美国进口的关键元器件提前备货,平均的库存周期由6个月拉长到24个月、将部分中高端的产品制造由外部转为自制,日韩欧洲台湾寻找能够替代美国的供应商、以及加大海思的投入,因此了解华为所有经营活动处于正常开展的状态,目前来看经营风险较小。

(三)中长期来看

由于中国通信设备厂商在4G、5G产品能力的提升,4G阶段中国厂商的在通信行业收入占比已经接近50%,而5G上中国厂商在产业标准话语权的不断增强,以及华为海思长期的投入和进步,华为表示有能力和信心克服目前面临的困难,个人认为一旦克服,对国内通信和电子产业链上游的公司来说可能会迎来发展的黄金时代。这里面最核心的两个核心因素:国内产业链对华为的重要性增加,华为重点扶持国内的供应商,这里面最核心的将会给国内的公司带来学习和试错的机会,因此我们可以重点关注目前华为严重依赖美国关键元器件领域的国产替代的机会。

阎贵成:5G牌照存在“近期”下发的可能
(一)先说一下5G

市场关心5G牌照,关心华为事件是否影响中国5G进展。关于牌照方面,大家如果注意我们近期的研报,我们最早在4月28日公开发布的周报中就明确提到5·17发牌存在不确定性,实际上就是跟当时中美谈判的结果未出有关,会影响牌照流程,倒跟近期的关税、禁运没有必然联系。但风云突变,事件发展至今,牌照倒也可能存在近期下发的可能,当然这个“近期”是多久还不好判断。

但我想强调的是,牌照本身不影响5G的实际进展,实际上今年以来中国5G的建设、产业化进展是很快的。关于接下来中国的5G进展,我认为一方面出于华为安全库存以及中兴的市场份额,短期内还是不用担心的,相反按常理来推测,越是被限制,越是证明其重要性,5G会引发新一轮的技术创新和应用发展,所以我们是不是更应该坚定推进?何况中国的电信业也有逆周期调控,支持国家经济发展的使命。但因为事件的最终走向还不好准确判断,所以是否会最终影响中国乃至全球的5G进展,还待观察。

(二)再谈一下对近期中美贸易摩擦、华为事件的四点看法

① 事态的发展有些超出资本市场预期。从我们的跟踪情况来看,市场此前对事态的发展预期不足,尤其新闻报道美国BIS将华为列入“实体名单”后,市场认为短期仍有150天的过渡期,但实际上已有停供发生。经过周末的消化,市场开始变得迷茫。

② 发展走向仍待观察,短期难免影响市场风险偏好。传言很多,但并非都准确,一个企业很大,虽然都深处其中,看似“了解”,但岗位不同,视角不同,信息差异很大,所以一方面建议大家斟酌判断,另一方面这些传言难免让投资变得谨慎,甚至悲观,可能会更多选择防守品种。

③ 我们看到听到的往往是局部而非全局。与产业界朋友沟通,大家倒没有金融圈这么悲观。一方面,作为经营主体,他们肯定更了解具体情况,叠加中兴事件至今已有一年,企业肯定会做很多预研、预判和预案,至少安全库存应该是有的;另一方面,我们也不能太妄自菲薄,实际上我们在军用、航天等领域以前也受到很多限制,但依然发展起来了,但因涉密的问题,大家并不一定都很清楚实际进展,而这些技术的民用化,其实还是可以期待的。

此外,美国的多数半导体公司,在中国的营收占比都不低,例如高通67%、Qorvo50%、罗杰斯49%、TI44%、AMD39%、Intel27%、赛灵思26%,这也给下一步的发展带来的其它可能性。

④ 中长期,我们看好自主可控,短期内,我们建议关注军工信息化标的。从中兴事件到华为事件,自主可控成为必然,国内供应商的份额提升也将成为不可逆趋势,不论结果如何,我们都不可能再将卡脖子的环节留给随时会限制我们的人手中。因此我们建议站在中长期的视角来看,我们认为具备技术竞争力、替代能力的公司具有长期投资价值。

军工信息化方面,一方面业绩具备释放基础:前两年,受军改影响,军工订单普遍延迟,但从去年下半年开始,订单已经明显恢复,但受制于一些配套产品的交付影响,订单很多没有确认收入,但这给今年的业绩快速增长奠定了良好基础;另一方面,军工领域有些技术很有竞争力,民用化也很有空间。

黄瑜:手机产业链景气度二季度有望持续
(一)贸易摩擦下的电子行业投资机会

贸易摩擦背景下,自主可控更为迫切。从华为事件出发,建议关注半导体、高频高速材料等核心零部件本土化供应的机会。

1 .半导体

我们梳理了华为的芯片供应商情况。以手机这个消费电子典型终端来看,主要分为处理器SoC(基带+AP)、射频前端、存储器、电源管理、CIS芯片、传感器等产品。其中:

① 处理器SoC方面,华为海思的麒麟系列均已量产并在自家手机广泛使用;

② 存储器主要来自三星、海力士、东芝等为主,美国厂商美光是否供货影响有限;

③ 图像传感器供应商主要有索尼、三星和韦尔股份(豪威科技),同样受美系厂商影响有限;

④ 电源管理IC也实现完全自供;

⑤ 传感器方面,陀螺仪/加速度计/电子罗盘/激光传感器等主要由博世、意法等欧系厂商供应;

⑥ 射频前端方面,高端产品主要由美系Skyworks和Qorvo主导,中低端产品可自供或由本土厂商供应。

总体而言,对外依赖较大的产品主要有存储、FPGA、高端射频前端以及高端的晶圆代工等等。悲观假设下美日等国断供,台湾晶圆代工正常供货,那么华为手机芯片仍有三重保障:

① 一年以上的库存;

② 海思的自研产品;

③ 本土其它供应商的支持。

2 .高频高速板

5G基站中的高频高速CCL,华为过去主要采购美国罗杰斯等厂商产品,去年罗杰斯份额近90%,而近两年华为正在积极培育本土供应商。我们了解到部分产品已获得华为认证并批量供货。在罗杰斯不再供应且本土产品已较成熟的背景下,国产替代的迫切性和确定性均较高。

(二)从基本面和中长期创新的角度,我们对电子行业维持看好

1 .从中短期的基本面来看,行业的需求端和生产端都出现了边际改善。

信通院报告显示,4月国内手机市场总体出货量3653万部,同比增长6.7%,结束了此前连续5个月的出货量同比下降态势。从手机零组件代表性公司经营状况来看,鹏鼎、舜宇、大立光等公司近期的月度营收/出货数据都不错。我们认为手机产业链景气度的持续主要受益于安卓手机品牌商新机上市备货,以及iPhone降价促销,供应链景气度二季度有望持续。

2 .从中长期创新的角度来看,未来行业创新仍值得期待。

① 今年的新iPhone即将启动备货,在摄像头、机壳、材料等方面有升级;

② 下半年我们可以逐步了解到明年5G版iPhone的创新点,利于投资者理清中长期行业机会;

③ 长期看,AR/VR、物联网、智能汽车等创新应用的空间很大,我们判断2020年之后能看到逐步落地,包括苹果AR眼镜大概率在2021年推出。细分行业方面,我们最为看好射频、高频高速材料、半导体、光学等领域的创新机会。

石泽蕤:国产操作系统市场份额有极大上升空间
重点汇报网络安全和自主可控两大板块:

等保2.0在5月13日发布,合规需求和政策驱动一直是我国的网络安全发展主要驱动力,国家市场监督管理总局召开新闻发布会,正式发布“等保2.0”。等保2.0与等1.0两大主要区别:

① 定级对象:等保1.0的定级对象是信息系统,现在2.0更为广泛,包含:信息系统、基础信息网络、云计算平台、大数据平台、物联网系统、工业控制系统、采用移动互联技术的网络等。

② 安全要求:基本要求的内容,由安全要求变革为安全通用要求与安全扩展要求(含云计算、移动互联、物联网、工业控制)。等保2.0从2017~2020年预计为整个网络安全市场带来200亿的市场增量。更重要的是我们希望投资者关注到网络安全需求层面更深层次的变化,主动安全产品和积极防御类产品、云安全产品将会保持更加快速的增长,未来在积极防御和云安全投入高、向新行业跨行业积极拓展的网络安全公司会享受更高的增长速度。

安全分为本质安全和网络安全,前面我们讲了网络安全,本质安全指的是芯片、操作系统、数据库等基础软件实现国产化和自主可控。我们重点介绍PC及服务器芯片和国产化软件:国内厂商羽翼日渐丰满,IT软件国产化势头强劲。目前,国内IT软件厂商已在基础结构、办公和网络安全等领域开发出一系列颇具竞争力的软件产品。在国产化替代的大趋势下,预计未来国产IT软件将获得更广阔的市场空间。

安可市场的基础软件市场空间测算:保密市场预计PC的采购数量为50万,服务器采购数量大约为5万台。大安可市场:央企及国家公务员体系内的采购量根据人社部统计,2019年公务员数量大概在726.5万人,央企职工数量,预计央企职工大概为1,300万人,但由于我国央企大多数属于机械,能源,化工等重资产领域,所以台式电脑的采购数相比于金融行业比例更低,预计在65%左右。综合公务员和央企两个领域,政府为这两个领域采购台式电脑的数量大概在1,500万左右的水平,采购服务器数量在150万左右。因此预计大安可市场对应的操作系统、数据库、安全软件、服务器的采购金额约为 150亿元、400亿元、105亿元和140亿元。

基础软件行业内竞争者目前不仅包括综合性软件厂商,也包括专业化厂商以及具有硬件背景的大型厂商。国内数据库软件市场 Oracle、IBM 等国外厂商所占市场份额约 90%,南大通用连续五年在中国国产数据库市场年度占有率位列第一,山东翰高、人大金仓、爱可生等也都具有较强竞争力。目前在操作系统领域,Windows仍处于绝对优势。Linux的市场份额仅有2.1%。

然而根据智研咨询,在Linux操作系统中,2017年国产操作系统市场约为43500万元,占中国Linux操作系统市场的83.0%。在IT软件国产化浪潮下,国产操作系统市场份额的追赶空间极大,看好中国软件在国产化操作系统市场份额的快速提升。办公软件领域呈现传统专业厂商与IT巨头共存的局面。办公软件包括文档编辑、安全浏览器、即时通讯工具、OA和行业软件等。文档编辑以金山办公软件为代表,市场也存在少量厂商提供微软Office软件的替代品。安全浏览器领域以三六零为代表,但并未出现具有较大用户群的企业级安全浏览器软件。

PC和服务器芯片:国产服务器芯片目前采用多种指令集,如使用MIPS架构的龙芯,Alpha 架构的申威,ARM架构的华芯通、华为海思、天津飞腾、瑞芯微,X86架构的海光、澜起科技和兆芯。其中,龙芯与申威由于指令集产权的高度自主,一直在坚持完全自主研发核心技术,主要用于军工保密市场;而基于ARM架构的飞腾,海思和贵州华芯通则选择了产权授权更加商业化、灵活度和自主度更高的指令集架构授权,。中国自主研发的商业中高端芯片,95%使用的是ARM芯片架构。我们觉得X86架构的几个品牌还是会更快放量。

杨艾莉:5G时代,A股传媒板块中游戏和广电最为受益
各位领导好,我是传媒行业首席分析师杨艾莉,传媒板块我主要分享两个部分,一个是我们传媒行业5G的应用,另一个是电影板块。

首先,想和各位领导分享传媒行业其实是技术进步与迭代后的应用层面,尤其是面向大量TO C用户的产品,往往需要技术非常成熟后,才能得以进行普及和应用。

过去几年,我们传媒互联网行业深刻的受益于智能手机终端和移动互联网行业发展,在社交领域诞生微信这样的超级APP,在各个细分领域,电商、长视频、短视频、O2O等领域都诞生了很多大型的互联网企业。

上周我们有多家在海外上市的互联网公司都发布了一季报,从一季报整体来看,他们与广告相关的业务均不同程度上都受到了宏观经济影响,承压明显,但游戏、直播、付费会员这些to C业务的用户及收入增速仍较为稳健。

从这个角度,在用户互联网的层面,我们中国的互联网行业发展已经处于全球最顶尖的行列,很多大企业在国内站稳脚跟已经逐步开始走向海外,这其中具有代表性的是字节跳动,他们把他们的抖音带向了海外,产生了一系列的抖音海外版;另一块是国内的游戏公司,现在游戏产业里面出海也是非常火的一个话题,对他们来说国内竞争激烈,他们把产品带向东南亚、欧美市场,去寻求市场的增量。实际上,这也显示国内互联网行业自身竞争实力。

接下来在5G时代应用层面,A股传媒板块目前主要受益的是游戏板块和广电板块。

(一)游戏板块。

游戏主要是云游戏、AR游戏两个细分的领域。我简要地谈一谈云游戏。云游戏简单的概念就是将用户所有的数据存储至云端,对用户来说,只需要像视频网站一样,下载一个云游戏平台,通过月度付费的形式,就可以在平台上畅玩所有游戏。云游戏的出现,使得用户玩游戏、尤其是一些大型重度游戏时,可以在任意终端、包括一些相对低配置的智能终端上去玩大型重度游戏。

从游戏的产业格局来看,目前整体游戏市场格局比较稳定的,腾讯、网易两家公司占据市场接近50%份额,发行平台也被腾讯和一些硬件厂商所把持。目前,包括中国移动、联通、电信三大运营商,他们开始凭借自身在5G上的网络优势去进行云游戏平台的布局。尤其是中国移动的咪咕,他们其实在云游戏行业已经布局一两年了。我们认为运营商去入局云游戏平台,将使得行业格局有可能被重塑,一方面能更进一步激发游戏CP方的活力,另一方面重度游戏的市场需求将再度被打开。

从这个角度来看,有研发实力的公司将更有可能受益于云游戏产业的发展。

(二)受益于5G板块的是广电行业。

广电行业近几年正在经历寒冬,用户数下滑、收入下降,在大屏端他们受到IPTV、OTT的冲击。今年3月中信集团和阿里已经入股了国网公司。接下来,广电行业将推进全国一张网的整合,同时也有望获得5G牌照。

所以我们认为,在广电板块仍然需要去找基本面优质、自身运营能力比较强的公司,他们可能会率先受益于行业5G牌照的发放。

(三)最后我们谈一谈到贸易摩擦下的中国进口电影市场。

2012年中国与美国签订进口分账片协议,按照当时的协议,中国每年可以进口34部高格式的进口分账片,这个协议的时间是5年。目前,中美两国未发布新的协议,国内仍然是按照每年34部分账片额度去执行。

市场对于新协议的签订也有各种各样的说法和预测。我们认为,随着《战狼》《红海行动》等一批优秀国产影片崛起,国产电影工业已逐步走向成熟,同时中国电影观众对影片内容也具有更好的鉴别能力。所以,我们既可以看到《复仇者联盟4》票房达到40亿,超过市场的预期,也可以看到如《环太平洋》等一些进口大片的票房是完全低于市场预期。

无论之后这个协议怎么去签订,国内电影观众对电影已经有了比较好鉴别能力。对于片方来说,就是需要给观众提供质量过硬的优质影片,观众才会去买单,无论是进口片还是国产片。从这个角度来说,虽然整个电影板块包括影视板块在17、18年,甚至在19年上半年都处于一个相对低潮的状态,但一些优秀国产电影公司,他们凭借自身优秀的电影制作能力,仍然会在长期去受益于整个市场的发展。

本文来源:中信建投证券研究,原标题:《中信建投 | 华为事件及TMT投资展望》,华尔街见闻对文章有删改

 

 



 

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