财经风云--中国风险之辩:“金融集体主义”的风险

caijing 发布于 2017-11-12 18:49:00

 

中国风险之辩:“金融集体主义”的风险
陈稻田:中国经济没有大的经济金融风险,但是, 维护经济金融平稳所采纳的短期政策, 却可能导致长期和深层次的风险。

 FT中文网撰稿人 陈稻田

 


编者按:国际评级机构下调中国评级,再次引发对于中国风险的诸多讨论,防范风险亦是近年经济政策重点。中国经济最大风险存在何处?应该如何应对可能风险?对世界而言,中国经济风险又意味着什么?FT中文网近期组织《中国风险之辩》专题讨论,编辑事宜,联系徐瑾 jin.xu@ftchinese.com
对于中国经济的观察者来说,一个常常令人困惑的问题是,以很多常识标准来说,中国经济问题很多,如果看一些微观案例,甚至说乱象丛生可能也不为过。最近周小川行长提出中国要警惕“明斯基时刻”,表达了对系统性金融风险的担心。但是,在“狼来了”的警告声中,中国的经济却一路平安,呈现超级稳定的状态。本文认为,这是因为中国存在一种叫做“金融集体主义”的机制,中国经济和金融体系因为这种特殊机制而在相当长时间内超级稳定。但是, 凡事有利有弊,这种机制自身的逻辑也内生孕育着长期风险。
大的宏观经济风险通常由实体经济的不平衡引发,但集中表现在金融货币领域。实体经济的恶化总是较为缓慢的,而只有在金融领域,当市场对经济状况感到集体焦虑的时候,货币需求会发生急剧变化,从而导致金融危机,金融危机进一步导致实体经济的衰退。过高的房价,不平衡的汇率,都是诱发金融风险的因素,但是没有高债务率,房价和汇率的剧烈调整影响也有限。因此,能够造成严重后果的金融危机本质上都可以说是债务危机。
债务问题,它本质上是债权债务人的利益分配问题,政府的强力干预在相当程度上可以防止债务问题的恶化。比如过度杠杆的风险,在一个分权化的经济体制,它有很大的威胁,因为当恐慌蔓延,人人都要现金的时候,一个好企业可能也难以获得必要的资金,债务违约就会普遍出现。但是,如果政府可以要求债权人延长偿债时间或者干脆债转股,这正如最近一些银行所做的,债务就不是大问题。从金融体系的角度来说,债务危机往往是在某个债务链的薄弱环节爆发,然后通过影响资金市场和经济增长,传导到别的部门,从而可能造成系统性的债务通缩。 政府强有力的产业政策通过国民收入的再分配,恰恰可以把债务薄弱部门的漏洞给堵上。例如,有两个上下游行业,下游暴利,上游巨亏,即便总的利润水平较高,这个经济的债务风险是比较大的。如果政府通过限制巨亏行业的供给,让两个行业都变成微利,那么总体的债务风险反倒是降低了。最近的煤炭钢铁行业和下游的火电等用煤行业正发生了这样的情况。在2015年煤炭钢铁都经历了全行业亏损,两个行业对银行负债达到几万亿人民币,债务风险不可谓不大。但是2016年的去产能政策出来后,上下游行业的盈利水平被重新分配,钢铁煤炭行业的债务风险也就降低了。

在更微观的层面上,当有重要的企业不能还债的时候,政府还可以要求银行和企业重新谈判债务条款,延长债务期限,保持续贷资金,或者干脆债转股,在中国这是一个普遍现象。
这种行业间、企业和银行之间“均贫富”的机制,本文称之为“金融集体主义”,可以做到经济中没有债务的薄弱环节,这样经济整体的负债能力就大大提高了,金融体系在整体上呈现出超级稳定的状态。我个人认为,中国特有的“金融集体主义”机制起过去能够不断推高宏观负债率,维持高投资,这种机制起了很大的作用。基于这个原因,至少在中短期,中国的债务风险并不大。


但是,这种体制的巨大优点在长期也内生伴随着巨大的风险。它的风险在于,这种稳定机制牺牲了整体经济效率,在追求经济高增长的目标下,债务问题会积累到难以持续的程度。由于经济效率不高,为了维持较高的经济增速,自然会依靠投资,依靠举债。例如,近些年社会融资总量和新增名义GDP的比值不断攀升,最近几年都保持在3以上。这样每过一段时间,就会出现债务的薄弱环节,这就需要政府的干预,重新调整收入分配,以增强薄弱环节的偿债能力。而由于“金融集体主义”机制,没有竞争力的企业会受到保护,市场的优胜劣汰机制发挥不充分,这进一步降低整体经济效率。为了维持经济增长,越是没有效率,越要依赖负债来投资,这就造成恶性循环。即便有“金融集体主义”的机制不断维护稳定,但债务总会有个极限水平,当债务水平接近到极限水平附近的时候,超级债务危机就可能会爆发。 我认为这是中国经济的真正风险。
令人担忧的是,为了追求短期经济高增长,中国很多政策可能削弱了市场功能,降低了经济效率,从而增大了中长期的金融风险。如果从数据指标来看,中国经济最近的表现不错。 从经济增速来说,2017年前三季度实际GDP累计同比增速为6.9%,较2016年同期的6.7%有改善。名义GDP更是出现了大幅的回升,2017年钱三季度累计同比增幅为11.3%, 而2016年同期只有7%,可以说是走出了通缩。在金融风险的防控方面,市场最关心的银行不良率从2016年一季度以来也出现了企稳迹象,到了2017年二季度为1.74%,比16年同期还有所降低。
这些成就的取得和一些列宏观政策密切相关。在2014和2015年,煤炭钢铁等上游行业产能严重过剩,出现全行业亏损,并危及银行资产安全。进入2016年,中国进行了规模庞大的去产能政策,重点集中在钢铁和煤炭等上游行业。 这些行业不仅进行了去产能,还通过限制工作日和加强环保执法等办法进行了广泛的限产。 在2014年,国务院43号文出台,对地方政府举债进行了严格的限制。但是到了2016年,各类PPP项目和政府产业引导基金大量涌现,这些带有“资本金”的项目公司,在相当程度上绕开了财政部对城投债的限制,增强了地方政府的举债能力。2014和2015年地产行业相对低迷,房地产库存高企,从2015年下半年开始,各种限购开始取消,银行开始大规模发放按揭贷款,2016年的按揭贷款占新发放贷款的一半,创下历史新高,房价也快速攀升。2016行业销售额创下了记录,商品房销售额达到11.7万亿亿元,增长34.8%。到了2016年国庆节,过快上涨的房价似乎带来泡沫的风险,政府紧接着密集出台了限购限价等政策。
这些政策都几乎起到了立竿见影的效果,但是,这些为了短期目标采纳的政策削弱了更基础的市场制度,按照前面对“金融集体主义”的分析,这带来的风险是长期的。
例如2014年的国务院43号文,出台前后做了大量的准备工作,对地方政府债务进行了很好的规范。 但是到了2016年,很多规范实质上是被突破了,很多PPP项目只是新形式下的地方政府债务。虽然投资有了起色,但是这种政策的变通对政府的公信力造成损害。在煤炭和钢铁行业,去产能和限产确实帮助行业恢复了盈利,但是公平问题出现了,市场经济的原则遭到了削弱。在体量庞大的房地产市场,政策从鼓励到限制,政策方向变化经历的时间只有短短的一年。 经过多轮的松紧反复,公众对房价只涨不跌的信念不断增强,这不断推高房价,将来如果真的出现泡沫的破裂,政府的公信力可能将面临考验。
在不少领域,当过多的资源集中于短期政策目标,具有长远意义的改革往往被搁置。在房地产市场,为了短期增长目标而鼓励房地产投资,房产税迟迟不能够推出,这导致房地产的过度投资。到2016年底,中国城市人均住房面积达到了37平方米(当年新竣工住宅面积,包括商品房和名目众多的非商品房,则高达20亿平方米),达到或者超过了欧洲发达国家的水平。西南财经大学的调查显示,在北京上海这样人满为患的大城市,住宅空置率也接近20%,一方面很多人买不起房,另一方面很多住宅空置,浪费十分严重。房产税的重要意义在于它可以提高住宅持有成本,鼓励居民理性购房,降低住宅空置率;可以调节地方政府税收结构, 促进公共服务的有效供给;可以缩小居民收入差距,促进社会稳定,具有长期的好处。但是,因为短期保增长的需要,房产税这种提高经济效率的基础制度迟迟不能建立。
另一个显著的例子是国有企业改革。国有企业的经营范围、资本预算,都应该有明确的界定。国有企业,因为是政府出资,在严格的意义上讲,是公共财政的一部分,其业务范围、资本开支、利润留存、雇员人数和福利待遇,和公共财政一样,应当受到立法机构的批准。但是改革这么多年,这些方面的约束还是很薄弱。很多大型国企的投资自由度非常之大,比如一个矿产企业,赚了钱就可能进入金融产业,也可能进入房地产行业。
由于政策目标的短期化,被拖延的基础性改革还包括教育、医疗等和户籍等领域。以户籍制度改革为例,中国人同种同文,但由于不同的户籍,带来了公共服务、就业和教育机会的巨大差距。地方政府在公共服务上采取歧视政策,但是在税收上却对户籍和非户籍人口”一视同仁”,有其短期利益考虑,因为这样可以降低政府支出压力,把更多钱用于GDP增长这种易于出政绩的地方。但是,户籍制度既不公平,也没有效率。以农民工问题为例,户籍制度导致农民工不能在工作所在地获得平等的公共服务,因而难以在工作地定居,造成大量的农村留守儿童;他们频繁的往返于居住地和工作地之间,造成巨大的交通成本和时间成本;农民工不能定居,流动性就大,这导致企业对其人力资本投入远远不足,劳动效率难以提高。最近有媒体报道,一个中美联合的“农村教育行动计划”在陕西和河北进行了抽样调查,发现在6-30个月年龄段的受调查农村儿童中,有接近50%的儿童认知发展滞后,远远高于15%左右的正常比例。专家认为主要原因可能是孩子缺乏和父母的正常的交流所导致的。这些认知能力不足的儿童,其成年后的工作技能和收入水平都将处在较低水平。考虑到中国数量庞大的农村留守儿童,这个代价是高昂的。
法律、制度、习俗、惯例和传统,是一代代人积淀下来的,可谓是集体智慧、民族智慧的结晶。在长期来说,它基本定义了一个民族的福祉。好的政策,既要达到当前的短期目标,也要精心维护保障长远利益的基础制度。不少人觉得自然科学和工程技术更有用,更具有智力上的挑战性, 而对社会科学则较为轻视。以我个人的看法,能够被数学语言描述的东西都是机械的,机械的东西再难再复杂也有限度,往往有天才人物单枪匹马把它解决,到了现代更可以用计算机来模拟。而社会科学,无法进行试验,概念都很抽象,对基本概念良好的理解,在思考的时候能够正确运用,需要很强的系统思考能力。比如我们研究经济理论,在每一个局部都是不复杂的,逻辑是清晰的,但是当把很多因素综合在一起的时候,研究者的全局分析能力就相差很大了。古代的罗马法,希望找到解决公平正义的自然规律!比如最常见的借贷关系,一个人借了另一个人的一匹马,如果马死了,责任在谁?罗马法区分了一些典型的情况,逻辑严密,又合乎情理,考虑那个时代的知识水平,实在是了不起的成就。这个传统发展到后世成为西方法律体系的基石。这些都说明,制度问题是非常系统的大学问,建立市场经济体制,需要研究思考的问题还非常多。
最近几十年人们生活水平的提高较快,生活的富足,国家的强大,导致改革的紧迫意识可能是弱化了。但是,应当看到,中国的市场经济体制还远没有建立。我们的成就主要是依靠投入,而不是效率。 就以劳动时间的投入来说, 一位从日本访学归来的朋友告诉我, 尽管日本人以勤奋、工作时间长著称, 但是和中国人相比还差的不少。
总结起来,在现有的“金融集体主义”体制下,中国经济在中短期内会有债务问题,而不会出现系统性债务危机。在短期,低效率和高增长的矛盾并不明显,因为只要能够动员投资,就可以实现高增长。但是,政府对经济的过度干预,政策目标的过度短期化,干扰了市场自我调节的过程,阻碍了基础性制度的建立,这降低了经济效率。在效率不能提高的情况下,维持高增长只能不断堆积债务,这个模式具有高度的路径依赖,在长期会产生严重的后果。本文力图表明,债务问题表面看是个金融层面的技术问题,但是在更深的层次上是增长模式和体制效率的问题。很多低效率的经济在相当长的时间增速都很高,但最后都难以为继,这不是偶然的。一个人如果只想长体重,而不强健体质,最终可能会被体重给压垮。 “金融集体主义“体制带来的长时段稳定发展可能也误导了一些研究者,中国近些年相较欧美市场经济国家经济表现要好一些,一些学者由此认为市场体制并不优越,这可能是没有认识到中国模式内生的长期问题。(注:本文仅代表作者观点)
本文编辑徐瑾jin.xu@ftchinese.com

 



 



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