财经风云--读懂金融工作会,你只需要看这一篇

caijing 发布于 2017-7-16 13:44:00

 

读懂金融工作会,你只需要看这一篇

 

摘要:同业监管之上强化混业监管,“稳健的货币政策”去掉“中性”字眼,“加强互联网金融监管”的同时大力支持“发展中小银行和民营金融机构”,“严控地方政府债务增量,终身问责,倒查责任”... 读懂第五次金融工作会议,只需要看这一篇!
本文来自华尔街见闻,作者张一苇。更多精彩资讯请登陆wallstreetcn.com,或下载华尔街见闻APP。

针对15日闭幕的本次金融工作会议,多家金融分析机构发布解读众说纷纭,华尔街见闻将各家观点大致按照六大要点整理如下:

“稳健的货币政策”去掉“中性”字眼:是宽松还是收紧

海通证券首席经济学家姜超点评认为,我国在金融领域推动去杠杆,其本质是减少无效的货币供给,提高金融资源的配置效率。

姜超指出,

金融是实体经济的血液,纵观各国历次重大的金融危机,都源于金融发展过度,超过了实体经济的需要。

而本次金融工作会议明确指出金融要服务于社会经济发展,要推动经济去杠杆,坚定执行稳健的货币政策,把国有企业降杠杆作为重中之重,严控地方政府债务增量,加强金融监管协调,主动防范化解金融风险。
姜超认为,这意味着短期内货币政策难再宽松,资产泡沫将受到抑制,金融发展将回归实体经济本源。

而九州证券首席经济学家邓海清及其团队则认为,2013-2014的历史将再次重演,“严监管”之后,货币政策边际放松,不会继续收紧。

为了印证其提出的央行货币政策边际变化,邓海清给出了四大证据:

(1)“稳健中性的货币政策”改变为“稳健的货币政策”。加上“中性”是在2016年四季度,之后货币政策开始持续收紧,此次去掉“中性”可能意味着没有进一步收紧的必要。

(2)此次会议中多次强调“降低实体经济融资成本”,这在2016年四季度以来非常罕见。回顾历史上提“降低实体经济融资成本”的时期是2014-2016年,正是货币宽松时期。尽管我们认为货币政策重回宽松的可能性为零,但强调“降低实体经济融资成本”至少意味着货币政策不可能再紧缩,因为货币政策紧缩必然导致实体经济融资成本进一步上升。

(3)此次会议多次强调发展多层次资本市场、发展直接融资。从实体经济融资结构看,2016年四季度货币政策收紧以来,企业融资方式几乎只剩下了“信贷”,这与发展多层次资本市场、发展直接融资的方向是完全违背的。如果货币政策进一步趋严,中国金融结构重回利率市场化之前、单纯依赖信贷模式将难以避免。

(4)尽管此次会议没有明确提“避免处置风险引发的风险”,但会议中“防范金融系统风险爆发”的态度极为明确,特别是强化了央行宏观审慎管理和系统性风险防范职责。在这种情况,“激进式去杠杆”、“危机式市场出清”、“去杠杆硬着陆”不可能发生。在监管已经趋严的情况下,货币政策由“中性”到“紧缩”有害无益。
走向混业强监管时代,从“水平协调”转向“垂直协调”

对于本次会议设立国务院金融稳定发展委员会,姜超用一幅简明扼要的示意图,理清了未来金融稳定发展委员会与现行“一行三会”监管机制的关系——在现行分业监管之上,加强金融监管协调,走向混业监管。

 

姜超认为,

本次金融工作会议提出,设立国务院金融稳定发展委员会,强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责,其实是迈出了走向混业监管的第一步,有望补上分业监管的漏洞,未来所有金融业务都要纳入监管,强化金融监管的专业性、统一性、穿透性,意味着影子银行的发展将全面受限。

而金融监管部门要努力培育恪尽职守、敢于监管、精于监管、严格问责的监管精神,形成有风险没有及时发现就是失职、发现风险没有及时提示和处置就是渎职的严肃监管氛围,意味着金融强监管时代来临。
邓海清团队认为,2013年设立的“金融监管协调部级联席会议”着力点在“水平协调”,然而“一行三会”自行协商的效果并不理想,需要有更高的层面进行统筹。

此前市场预期“一行三会合并”、“双峰监管”等监管机构改革方案,但是从“一行三会”的水平协调,到“国务院金融稳定发展委员会”的垂直协调,才是最符合中国实际的方案。

本次会议上从过去“机构监管”向“功能监管、行为监管”的转变意味着,“一行三会”的监管对象必然将出现交叉,因为金融机构确实已经“混业经营”。据此邓海清认为,“父爱主义”、“监管真空”、“监管套利”等一直存在的监管问题有可能得到根本改善。

关于央行货币政策的独立性,邓海清特别指出,从设立金融稳定发展委员会的初衷来看,应当只是将央行的宏观审慎监管职能纳入国务院金融稳定发展委员会,但在执行过程中,是否会削弱央行货币政策独立性仍然值得观察。

对地方债增量“中央没有容忍度” 落实终身问责制!

习主席在金融工作会上提到:“各级地方党委和政府要树立正确政绩观,严控地方政府债务增量,终身问责,倒查责任。”

财新报道称,金融工作会传递出的这一信号是:地方隐形债务的疯狂扩张恐将难以持续。

终身问责制度的首次提出,显示了有关部门对规范地方政府融资行为的决心与力度。但如何落实终身问责制,问责什么,问责的标准何来,问责到谁,都还是一连串有待落实的问题。目前看,对于肆意增长的地方债增量,“中央没有容忍度”。

“中央历来强调对地方债务的风险防范意识”,7月15日,一位体制内专家在光大宏观的内部会议上分析称,这是指要对地方政府债务风险要有高度认识,态度非常明确:“中央对于地方政府违规举债没有容忍度”。他举例称,比如PPP的实施要更为规范,不能作为地方政府隐形融资的渠道了。

市场关注,如何落实终身问责制,问责什么,问责到谁?该专家分析称,需具体事情具体分析,因事因地因时来处理问题。不过,对于地方债的问责、调查机制非常明确,方式、方法都很清楚。“事怎么发生的,造成的损失、影响有多大,责任很容易划分。”
中金固收研究团队指出,16年11月份至今,财政部针对地方政府和PPP融资问题,陆续下发88号文、50号文、87号文等,这些文件是43号文规范地方政府融资体系在法律法规以及权威性、执行力层面的进一步强化。

明确指出地方政府债务领域出现了一些新的问题,包括个别地区债务率超出警戒标准、违法违规融资担保、政府和社会资本合作项目存在不规范现象等。

强调建立预警和处置机制以提前防范风险,重申地方政府不得以地方政府债券以外的形式违规融资或担保。

强调政府债务不得通过企业举借,企业债务不得推给政府偿还,切实做到谁借谁还、风险自担。
中金团队认为,从本次金融工作会议来看,与年初至今财政部系列规范文件、加大对地方政府违规举债的曝光及处罚力度的监管行为一脉相承,“终身问责”更显示了有关部门对规范地方政府融资行为的决心与力度。尽管在明显规范并收紧地方融资之后,近期推出“土地储备专项债券”、“收费公路专项债券”,但均在专项地方债额度之内,弥补或有限。

中金提醒,关注融资环境收紧对经济基本面的影响,地方财权与事权的分割问题在规范地方政府融资行为的要求下的走向。

“金融去杠杆”转向“经济去杠杆” 主动防范化解系统性金融风险

本次金融工作会议的一个基调,就是把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置。

邓海清认为,本次会议上从过去强调“金融去杠杆”到“经济去杠杆”的转向,体现出金融监管的核心是“加强监管以更好的服务实体经济、防止发生系统性金融风险”,而不是为了“去杠杆”。

邓海清指出,去杠杆应当更多的从“本源”去着手,而不是“舍本逐末”。此次全国金融工作会议再次强调“国有企业降杠杆作为重中之重”,中国高杠杆率问题有望从根本上得到解决。

中金固收研究团队指出,在防范金融风险的同时,金融工作会议着重提出“把降低国企杠杆作为重中之重”,可见其重要性非同一般。

对应到具体的操作上,债转股、IPO等是有助于企业去杠杆的一些操作。

此外,对于国企债务融资可能也会有一定约束,防止国企债务杠杆进一步升高。从债券市场过去几个月的表现来看,随着债券利率走高,国企(尤其石油石化和电力企业)的发债有所减少,其债券的融资萎缩相对明显,也某种程度体现了国企债务杠杆的约束。

加强互联网金融监管,支持大力发展中小金融机构

邓海清团队指出,本次金融工作会议有一处对比很有趣:

对于市场热炒的“互联网金融”,此次会议持抑制态度;而对于被市场普遍看空的“中小金融机构”,此次会议却大力支持。
自2016年以来,随着高频交易、虚拟货币、智能投顾等Fintech概念的盛行,互联网金融亦成为金融市场的热门话题,但邓海清指出,此次会议对互联网金融仅涉及一句“加强互联网金融监管”,政策层的表态明显负面,这验证了政府对于防风险的重视态度。

与之形成鲜明对比的是,此次会议对于“中小金融机构”的态度十分积极,这与2016年底以来的市场感受完全相反。此次会议中,习近平强调“发展中小银行和民营金融机构”,李克强指出“大力发展中小金融机构”,而2016年底以来,金融机构中最受伤的是城商行、农商行、民营金融机构。

邓海清认为,此次高层的表态,有望扭转“只扶持大金融机构”、“国进民退”的市场预期。

对股市债市的影响几何?

对于股票市场,邓海清依然看好股市长期健康牛走势,认为本次会议利多股市态度明显。

一方面,本次会议明确指出,“要把直接融资放在重要位置”,未来政策层要想更多地提高股市的融资功能;另一方面,会议中也指出,要建立“多层次资本市场体系”,在目前间接融资占比较大的前提下,未来股市制度有可能的进一步完善。
总体上讲,邓海清团队依然看好中国经济L型拐点已过,经济企稳走好,叠加政策倾向的利好下,中国股市的长期健康牛走势。

关于债券市场,邓海清重申2017年下半年债市“震荡慢牛”。本次会议对于债券市场的利多影响主要集中在两个预期差:货币政策预期差、监管政策预期差。

关于货币政策预期差,是指市场对于货币政策收紧预期过度,需要修正。上文中已经说明,稳健的货币政策基调、降低融资成本、央行为防范金融调控“硬着陆”,均反映出未来的货币政策只可能走平,这使得市场需要修正此前预期的货币政策重回“紧缩”的观点,利多债市;

关于监管政策预期差,是指此次会议对于与债券市场最为相关的同业业务并未负面定调。此次会议内容中,市场最为担心的是李克强表示“所有金融业务都要纳入监管,练就‘火眼金睛’”,但结合前后文,可以发现这一表态是针对“强化金融监管的专业性统一性穿透性”,这意味着通道业务等有可能受到严重损害,但通道业务与债券市场基本无关。

我们要强调,并不是所有的“严监管”都会导致债券熊市,例如2014年上半年监管严查非标,而债市是上涨的。我们不能“提严监管色变”,更要看到的是监管的内容。
平安证券首席策略分析师魏伟及其团队指出,以十年期国债收益率为标准的无风险利率在未来几个季度难以出现明显的下行,国内稳健的货币政策、趋严的金融监管政策和当前平稳的经济态势都是定价驱动因素。

A股市场定价中长期受制于中国金融市场实际无风险利率过高的问题,这个问题从2012年金融自由化加速以来一直在影响股票市场的发展,表现为权益类的净值类产品的营销端并不受欢迎,流动性大量进入固定收益和类固定收益产品。

从2017年以来市场的风格偏好来看,此次会议意味着短期这种风格是难以发生显著变化的。偏好低估值的蓝筹股本身意味着市场风险偏好并不高,但同时2017年部分蓝筹股的业绩增长表现也相当不错(受益于供给侧改革和需求端的稳定),金融监管的强化仍将强化这种市场偏好。而在金融板块中,魏伟则相对看好银行和保险。

 



 



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